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- 序 -

庚子鼠年在抗击新冠病毒的“战疫”中拉开了序幕。前事未决而后事已来,我们应如何在扑朔迷离的经济环境中寻找新的增长和方向?金融界现推出《首席说》解局2020特别版,特邀知名经济学家与首席分析师,为您全面解析投资“战疫”。没有一个春天不会到来!

嘉宾介绍
本期嘉宾:冯福章

安信证券军工行业首席分析师

主要观点

军工企业关键因素:用户需求和经济发展

未来,军工行业保持稳健增长的确定性较高

民用化市场将为军工行业不断注入新活力

普通投资者可关注军工主题基金或ETF

整机厂、国企零部件有配置价值

再融资新规或激发上市公司融资热情

军工企业关键因素:用户需求和经济发展

金融界:疫情对军工行业有何影响?有的话,具体体现在哪里?

 

冯福章:今年以来我们陆续和50多家企业进行了沟通,总结如下:

 

1.        开工大多较往年推迟,对不同公司影响幅度不一样。大部分按政府要求推迟复工,开工延迟一周对公司影响不大,产品交付可以在后期通过加班解决,但也有部分因生产任务繁重而初五、初六就已在加班生产。对外贸型公司比如船舶业可能受影响幅度大一些。

 

2.        对公司业绩影响的关键因素是用户需求和经济发展等因素。我们认为,相较别的行业,疫情对军工行业总体影响不大。突发事件只是短期事件,并不能对基本面带来根本性改变。

2020军工板块估值近40倍,且存在分化

金融界:有一年您指出“军工行业今年没有投资机会”,2019年,您的判断是“军工业绩有优势 投资机会更大”。对2020年的判断是什么?


冯福章:我们的判断还是基于基本面和估值两大因素,主要逻辑在之前的报告里面均有表述。

 

首先,基本面主要围绕行业增长。1)军费和资金投入,我们预计今年两会军费增速在7-7。5%之间,和去年基本持平,但市场上也有很多其他类资金,如地方资金和军民融合资金支持,多投入供给侧的制造阶段,持续的资金投入是军工行业增长的首要关键因素。2)军改影响逐步消除,此前影响订单和回款,随着负面影响削弱,预计未来同比增长相对加快。3)主战装备列装势头较快,比如某主力战机和某通用直升机等,预计2020年全行业增速在20%附近,相比2019年呈现稳健并略有加快的态势,没有爆发式增长但也没有行业增速下降。

 

其次,估值方面,经过几年下跌以及业绩稳健增长,目前军工板块对应2020年整体估值近40倍,且内部估值分化,不少标的对应2020年的估值只有20-30倍且增速在20%甚至30%以上,有业绩的主机厂对应2020年估值30多倍。因此具有一定的弹性。

 

此外,国有资本授权放权不断开展,股权激励进一步推进,在价格改革的压力下,企业降低成本和费用的意愿将增强,可能带来行业盈利水平的提升;且军工体制改革的推进,行业里不适应发展需要的制度、体系得以逐步改革,使得行业生产效率得以改善。

 

金融界:之前您提到过军工行业的“五年小周期逻辑”,2020年处于周期的什么阶段?您预计未来几年军工行业的发展会如何?

 

冯福章:2020年是十三五的最后一年,也是军改的第五年,军工行业的同比增长相对加快。考虑到前期留存资金还比较大,以及地方资金和军民融合基金的支持,将淡化十四五周期的影响,预计军工行业未来几年保持稳健增长的确定性仍较高。

民用化市场将为军工行业不断注入新活力

金融界:整体来看,军工行业有什么特点?宏观经济变化对军工行业有多大?


冯福章:军工行业的优势在于增速确定和长期稳健,而非高增速(部分信息化和新材料子行业除外),而在宏观环境存在隐忧的环境下,其比较优势明显。由于军工用户是军方,较为单一,其计划性行政性体质决定了存在一定的天花板,所以我们多次提出“无军不稳、无民不富”的研究思路。

 

我们认为,国防科技工业作为很多先进技术的发源地,被主要军事强国视为大国博弈的战略需求和提升国家科技创新能力的重要途径,随着以5G和智能驾驶等为代表的新技术发展,以及国产化替代和自主可控的推进,军工技术的先进性及自主性逐步被市场认知,其民用化市场的拓展将为军工行业不断注入新的活力,进一步打开军工公司成长空间。而且通过军品的高毛利率净利率,能够提供稳健收入和利润增长,保证盈利能力;民品则能提供规模效应和真正市场化现代化的企业制度,从而有望在民品竞争中逐步改观军工成本相对较高、单件小批量不适应流水线生产等行业弊端。

普通投资者可关注军工主题基金或ETF

金融界:结合现状,对普通投资者有什么建议?


冯福章:军工由于估值方面的因素,还是应该注重阶段性的思路。

 

回顾过去十几年的军工表现,在每年1-2月大概率会有行业的上涨行情,而每年年底调整概率大一些。这个主要是跟市场风险偏好相关,年初一般风险偏好较高,经济数据都没出来,新的一年,资金也都充满希望,愿意布局一些成长性的板块。而到了年底,一般就是风险偏好偏低的阶段。

 

对于增速稳健而估值也不算低的行业,如果涨幅过快过大,就会带来估值短期快速上升,导致估值和业绩增速不再匹配,那时调整风险往往会会接踵而至。

 

此外,对于普通投资者,也可关注一些军工主题基金和军工ETF基金。

整机厂、国企零部件有配置价值

金融界:当前建议的配置方向是什么?


冯福章:我们是建议关注信息化、新材料、主机厂、国企零部件和民参军等方向。其中:

 

年初至今信息化、民营企业等涨幅较大。民营企业2018年由于商誉减值、股权质押等因素导致市场对民营企业较为担忧,估值下杀到底部,随着军改削弱等带来基本面好转,民参军公司迎来戴维斯双击。信息化则是因为具有TMT属性,由于信息化全面推进、国产替代、更新换代快等因素导致业绩、估值弹性大,目前仍有部分标的对应今年估值仅有20几倍。此外新材料标的虽然2019年涨幅较大,当前仍可继续关注,由于新机型放量、单机价值占比提高带动毛利率提升,且具有高壁垒,成长性突出,比如碳纤维及复合材料产业链、高温合金等。

 

整机厂和零部件滞涨,其估值也在动态变化中。我们认为,整机厂和去年观念不同,目前虽然表现一般,但当前动态估值仅有30多倍,是可以配置的。国企零部件具有相对优势,增长稳健,具有长期配置价值。

 

此外还有一些主题性方向,比如空天互联网的建设、北斗等,关注后续政策的持续推进。

再融资新规或激发上市公司融资热情

金融界:再融资新规对军工行业有什么影响?


冯福章:我们认为,再融资政策放开的影响主要体现在2个方面:

 

1)     对上市公司而言,过去几年军工企业再融资方案较少,部分公司募资不足或取消发行。此次规则修订后,或激发上市公司融资热情,尤其是有新产品研发、产能急需扩张或有并购重组的公司,或将通过引入战略投资者等方来解决发展所需的资金问题、降低财务费用率,预计后续推出定增方案的上市公司会增多。

 

2)     对投资机构而言,通过增发方式可以使投资机构以简洁、比旧规则更低成本的方式参与相对高增长、高成长公司或行业,从而可能获得公司或行业高速发展带来的利润。新修改后的规则,打折幅度更大,锁定期和减持规则均有修改,投资周期短且优秀的标的收益将可能比较高。虽然增发会带来一定程度EPS的稀释,但一般来说,为了增发的成功,上市公司也有动力做好业绩,这也有利于行业成本和费用率的优化。

 

我们也采用定性和定量指标来梳理潜在可能的再融资标的,如1)资产负债率高,说明有潜在融资需求;2)财务费用率高,说明资金压力大或融资成本高,或有低成本融资需求;3)研发支出占比高,说明正在大比例投入研发,或不断有新产品出现,以信息化公司为代表;4)技术布局有优势亟需进行产品化;5)产能紧张,表明公司需求旺盛,有产能扩张需求。

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